Un marco de valoración de valores que fue rechazado durante mucho tiempo por su falta de fiabilidad está ganando una nueva atención, ya que el aumento de los rendimientos del Tesoro restablece su poder de señalización. El modelo, desarrollado por Yardeni Research, compara el rendimiento de las ganancias futuras del S&P 500 con el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años, tratando a las acciones como undervalued cuando el rendimiento de las ganancias excede el rendimiento de los bonos.
El marco funcionó bien en la década de 1980 y 1990, pero perdió su valor predictivo en décadas posteriores, señalando constantemente las acciones como caras, incluso durante las crisis, incluida la crisis financiera de 2008. Su resurrección coincide con el cambio de la Reserva Federal hacia una política de ajuste cuantitativo, que había suprimido los rendimientos del Tesoro y deformado las señales tradicionales de valoración.
Las lecturas actuales muestran el rendimiento del Tesoro a 10 años en 4,68%, lo que se traduce en un rendimiento equivalente a ingresos de 21,4. La relación precio-dividendo a corto plazo del S&P 500 se sitúa en 19,9, lo que supone una estimación de valor justo cercana a 8.300 para el índice bajo el marco de Yardeni. La firma espera que el rendimiento a 10 años se negocie entre el 4% y el 5% en su escenario base, asignando un 80% de probabilidad a un escenario económico de “stridentes 2020”.
Los analistas advierten de que el renacimiento del modelo sigue estando condicionado por la estabilidad macroeconómica. La inflación persistente, el aumento en el déficit público federal y los elevadísimos niveles de deuda –la deuda pública de Estados Unidos ha superado los 40 trillones de dólares, lo que incluye 31 trillones en valores negociables– constituyen riesgos estructurales. Los gastos totales del Tesoro por intereses han alcanzado un récord de 1,1 billones de dólares al año, mientras que las tenencias extranjeras de bonos del Tesoro se mantienen cerca de unos niveles históricamente elevados, en 9,3 billones de dólares, aunque el crecimiento de estas posiciones se ha detenido.
Los bancos comerciales estadounidenses también han ampliado sus carteras de Tesoro hasta un récord de 4,8 billones de dólares, lo que refleja el aumento de la demanda de activos líquidos de alta calidad. Sin embargo, la sensibilidad del modelo a unos rendimientos más elevados sigue siendo una vulnerabilidad clave. Un aumento sostenido del rendimiento de los bonos a 10 años por encima del 5% podría reducir el múltiplo de ganancias en valor justo del S&P 500, lo que ampliaría los riesgos a la baja si los costes de endeudamiento afectan todavía más al crecimiento económico.
